至暗時刻已過 橡膠下一步重點關注供給

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宏觀面：歐美疫情拐點或現(xiàn)，市場最恐慌時刻已過，國內(nèi)逆周期政策加碼，政策面偏暖。

供應端：原料價格低迷與干旱導致國內(nèi)外產(chǎn)區(qū)新膠供應預期減少，泰國橡膠補貼政策雖提振膠農(nóng)割膠積極性，但政策實施初期影響有限，供應偏緊預期或成交易主邏輯，需求端：國外大型車企、輪胎廠復工復產(chǎn)，國內(nèi)輪胎出口訂單恢復，各地區(qū)汽車促銷政策組合拳有望發(fā)力，國內(nèi)汽車、重卡需求有支撐，橡膠需求最黑暗時刻已過。

行情展望：需求疲軟交易邏輯或逐步轉(zhuǎn)為供應偏緊預期，滬膠、20號膠期價中樞抬升。

詳細內(nèi)容

一．4月行情回顧

4月滬膠主力震蕩偏強。自月初創(chuàng)下2015年以來新低9360點，滬膠主力連續(xù)反彈，主要由于前期的利空因素出現(xiàn)積極變化，海外疫情出現(xiàn)好轉(zhuǎn)跡象，歐美大型汽車、輪胎廠陸續(xù)復工，國內(nèi)輪胎出口訂單有所恢復，國內(nèi)逆周期政策發(fā)力，基建項目開工、各地區(qū)汽車促消費舉措陸續(xù)出臺，輪胎替換胎需求有所支撐，而國內(nèi)外產(chǎn)區(qū)橡膠樹由于干旱、白粉病延遲開割，供應還未釋放，同時國際原油減產(chǎn)協(xié)議達成，多國央行降準降息，宏觀環(huán)境偏暖，橡膠最黑暗時刻或已過去。

二．疫情拐點或現(xiàn)，國內(nèi)逆周期調(diào)節(jié)工具發(fā)力

國外疫情拐點或現(xiàn)，市場最恐慌時刻過去。截止4月17日，國外累計確診210萬人，其中美國確診比例約為3成，國外每日新增確診及疑似病例下滑，治愈率在上升，累計治愈人數(shù)達到48萬人次，疫情拐點或?qū)⒌絹恚�按照國�?nèi)疫情走勢時間分布圖來看，國內(nèi)疫情在1月20日出現(xiàn)爆發(fā)，經(jīng)過1個月左右即2月20日左右確診病例達到峰值，而國外自3月10日附近出現(xiàn)爆發(fā)，由于國外防控力度不同與國情政策不同，國外累計確診峰值或在4月下旬。

全球經(jīng)濟下滑，國內(nèi)經(jīng)濟逆周期調(diào)節(jié)政策發(fā)力。從經(jīng)濟先行指標看出，全球綜合PMI從3月出現(xiàn)斷崖式下跌，3月歐美疫情爆發(fā)，美、德、英、法等歐美國家PMI出現(xiàn)大幅下滑，中國一季度GDP同比降低6.8％，國家逆周期調(diào)節(jié)政策發(fā)力，大批基建項目開工、各地區(qū)分發(fā)消費券、汽車促銷政策等一系列組合拳，為經(jīng)濟保駕護航，隨著歐美疫情拐點到來，歐美大型輪胎廠、汽車陸續(xù)復工，國內(nèi)海外訂單正在恢復，從PMI新出口訂單、進口環(huán)比均出現(xiàn)大幅回升可驗證此觀點。

三．基本面分析

1.國內(nèi)外新膠供應減少，偏緊預期或逐漸發(fā)酵

東南亞產(chǎn)膠國3月產(chǎn)量下滑，需求邊際好轉(zhuǎn)。ANRPC產(chǎn)膠國自3月進入割膠淡季以來，產(chǎn)量出現(xiàn)下滑，而我國橡膠消費成主要增量導致ANRPC消費量出現(xiàn)增加，供應量與消費量差值出現(xiàn)減少但仍為正值，供需仍顯過剩，據(jù)ANRPC，一季度ANRPC產(chǎn)量為266.2萬噸，同比基本持平，一季度ANRPC消費量為175.95萬噸，同比下滑19％，其中中國一季度消費量為86.1萬噸，占ANRPC消費量的49％，國內(nèi)3月在疫情控制下，橡膠3月消費出現(xiàn)放量。

進入5月，國內(nèi)外產(chǎn)區(qū)新膠供應預期減少，供應偏緊預期或成交易主邏輯。國內(nèi)云南、海南地區(qū)由于白粉病及橡膠現(xiàn)貨低迷，割膠初期膠水產(chǎn)量預計較少，泰國由于干旱及原料價格過低抑制膠農(nóng)的割膠意愿，尤其是杯膠價格已跌破棄割線，雖然價格低于棄割線并不代表泰國的產(chǎn)出歸零，但是長期低于棄割線一定會導致產(chǎn)量減少，預計泰國橡膠產(chǎn)出縮減，近期市場交易的主邏輯是需求的疲軟，而5月以后，疫情拐點或現(xiàn)，需求最壞時刻已過去，供應端偏緊預期或逐步占據(jù)主導。

四大主產(chǎn)區(qū)運輸物流限制，橡膠出口量下滑。受疫情影響，東南亞四大主產(chǎn)國泰國、越南、馬來西亞、印度尼西亞對于港口、邊境的封閉導致橡膠運輸物流出現(xiàn)障礙，先有馬來西亞封閉檳城港口，不再接受泰國貨物過境，后有泰國對人員流動進行控制，進入5月，疫情或?qū)⒒�本得到控制，四大產(chǎn)區(qū)人員流動、物流運輸將恢復，橡膠出口或?qū)⒒謴驼�常，�?jù)ANRPC，四大主產(chǎn)區(qū)3月天然橡膠出口量71.57萬噸，同比下滑8.75％，增速已連續(xù)三個月為負值。

國內(nèi)橡膠消費低迷，天然橡膠進口量同比增速連續(xù)3個月下降。天然橡膠是對外依存度較高的品種，國內(nèi)產(chǎn)量較小，大部分依賴進口，進口來源國主要是泰國、越南、馬來西亞、印尼四大橡膠主產(chǎn)區(qū)，四國占我國進口量的90％左右，其中泰國占比近52％，由于國內(nèi)經(jīng)濟下行，汽車消費低迷，橡膠消費不容樂觀，貿(mào)易商進口意愿不強，2020年前三個月天然橡膠進口量均出現(xiàn)下滑，據(jù)ANRPC，我國3月進口量為36萬噸，同比下滑19％。

2.區(qū)外庫存累庫放緩，國內(nèi)庫存去化量較小

從國內(nèi)天然橡膠月度供需平衡表庫存推演來看，2020年3月國內(nèi)供應量38.3萬噸，環(huán)比上漲15.18萬噸，而消費量躍升至42.14萬噸，環(huán)比上升32.29萬噸，供應增加量小于需求增加量，導致3月庫存去化3.84萬噸，庫存變動基本恢復至往年正常水平，筆者統(tǒng)計了近10年以來，天然橡膠交易所倉單量與滬膠主力收盤價得出其相關系數(shù)達到-0.64，屬于中度負相關關系。

橡膠隱性庫存基數(shù)大，國內(nèi)3月庫存去化量影響有限。隱性庫存即青島保稅區(qū)庫存及區(qū)外庫存，隱性庫存代表著市場上貿(mào)易量一般反映了市場的投機程度，截至4月15日，上期所天然橡膠倉單合計為235420噸，較4月初減少1340噸，但青島保稅區(qū)區(qū)外庫存一直呈現(xiàn)累庫狀態(tài)，筆者以3月庫存為例進行分析，從上文推演出3月總庫存減少3.84萬噸，上期所3月庫存減少0.194萬噸，其隱性庫存去化3.646萬噸，相比區(qū)外庫存60萬噸庫存量，庫存去化量影響有限，隨著國內(nèi)外需求逐步恢復，后續(xù)持續(xù)關注庫存去化幅度。

3.泰國政策援助膠農(nóng)，割膠積極性提高

近期泰國橡膠委員會決定投入350億泰銖（約合76億人民幣）以減緩疫情期間膠農(nóng)的經(jīng)濟壓力，以確保橡膠收入不低于60泰銖/公斤（約合13塊人民幣/公斤），此項舉措將對膠農(nóng)割膠積極性有所提振，泰國前期由于干旱及原料價格過低，膠農(nóng)的割膠意愿不強，杯膠價格處于警戒線下方，一般來說，對杯膠而言，杯膠價格在32泰銖/公斤基本是棄割的分水嶺，進入5月，在政策扶持下膠農(nóng)與貿(mào)易商割膠收膠的積極性增加，導致近期原料收購價格有所上漲。

4.國外輪胎廠復工，汽車促銷政策發(fā)力

汽車短期承壓，中長期依舊向好。據(jù)中汽協(xié)，3月汽車產(chǎn)銷分別完成142.2萬輛143萬輛，環(huán)比增長399.2％和361.4％，同比分別下降44.5％和43.3％，降幅較2月分別收窄35.3和35.8個百分點 。1-3月汽車產(chǎn)銷分別完成347.4萬輛和367.2萬輛，產(chǎn)銷量同比分別下降45.2％和42.4％。隨著國內(nèi)疫情得到控制，汽車產(chǎn)業(yè)作為國內(nèi)消費占比較大行業(yè)，受到各地區(qū)政府關注，陸續(xù)出臺汽車促消費舉措，廣州、杭州、深圳地區(qū)增加限購指標、新車消費補貼、以舊換新、促進二手車交易等一系列政策穩(wěn)定汽車消費，汽車需求最壞時刻或已過去。

歐美疫情5月拐點或現(xiàn)，國外大型車企、輪胎廠陸續(xù)復工。在經(jīng)營壓力下，輪胎行業(yè)普利司通、米其林、倍耐力、固特異等巨頭率先復工復產(chǎn)，陸續(xù)重啟全球各處工廠，普利司通北美和拉丁美洲的乘用車輪胎制造工廠計劃于5月第一周重啟，米其林三家法國工廠已經(jīng)部分恢復運作，隨著國外下游行業(yè)陸續(xù)復工復產(chǎn)，國內(nèi)輪胎出口訂單將逐漸恢復。

2020年3月重卡銷量為11.3萬輛，同比下滑24％，環(huán)比上漲200％。由于重卡多用于長途大噸位物流運輸或配套工程機械施工方面，因此重卡需求和房地產(chǎn)、基建建設關聯(lián)度較大，隨著國內(nèi)疫情得到控制，農(nóng)民工出現(xiàn)“返工潮”，國內(nèi)大型基建項目陸續(xù)開工，重卡需求得到支撐。重卡需求大幅改善并有持續(xù)向好跡象，但膠價不見反彈，主要是由于重卡銷量一般反映著基建投資，而基建投資是對沖經(jīng)濟下行壓力的調(diào)節(jié)工具，與經(jīng)濟呈負相關關系，筆者統(tǒng)計了2013年以來，滬膠主力月度均價與重卡月度銷量走勢，發(fā)現(xiàn)其相關系數(shù)為-0.1，呈現(xiàn)弱負相關關系，這也可以解釋重卡銷量好不一定代表滬膠價格上漲的邏輯。

受汽車需求拖累，輪胎企業(yè)開工率低于往年同期水平。截止4月9日，全鋼胎開工率為62.18％，半鋼胎開工率為58.36％。低于往年同期水平，半鋼胎輪胎主要運用于轎車胎上，全鋼胎輪胎主要用于貨車、大型客車上，其中尤以重卡為主，而受國內(nèi)經(jīng)濟下行，汽車、重卡數(shù)據(jù)均低于往年，需求的疲軟導致輪胎開工恢復緩。

四、市場展望

宏觀面：歐美疫情拐點或現(xiàn)，市場最恐慌時刻已去，國內(nèi)逆周期政策加碼，政策面偏暖。

供應端：原料價格低迷與干旱導致國內(nèi)外產(chǎn)區(qū)新膠供應預期減少，泰國橡膠補貼政策雖提振膠農(nóng)割膠積極性，但政策實施初期影響有限，供應偏緊預期或成交易主邏輯，需求端：國外大型車企、輪胎廠復工復產(chǎn)，國內(nèi)輪胎出口訂單恢復，各地區(qū)汽車促銷政策組合拳有望發(fā)力，國內(nèi)汽車、重卡需求有支撐，橡膠需求最黑暗時刻已過去。

行情展望：需求疲軟交易邏輯或逐步轉(zhuǎn)為供應偏緊預期，滬膠、20號膠期價中樞抬升。