國信期貨：膠價遭遇爆炒 高位風險隱現

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　　主要結論

　　上游產出端在天氣和價格的雙重作用下供應彈性放大，目前國內已經逐漸步入停割期，泰國產量預計同比持平，整體流動性并不寬松。年前中游流通環節和下游企業均存在補庫存預期，現貨價格存在較強支撐。

　　今年為重卡3年周期循環中的大年，銷量同比持續保持30%以上高增長。這與2015年同期基數太低、房地產刺激、物流行業大整合帶來的換車潮以及治超專項行動有關。重卡市場景氣度蔓延至輪胎行業，保證年前同比高開工和低庫存狀態。在去年全產業鏈虧損后，今年迎來強回歸，膠廠、貿易商和輪胎廠利潤均得到階段性改善。膠價底部已經確認，市場風險偏好回升的情況下，滬膠保持慣性上漲。但是短期急速拉漲已經偏離基本面，期現價差達到年內高點，同時煙片進口交割窗口打開，吸引新增套利盤口入場，未來不排除暴力回歸，做多風險在逐步增加。多單謹慎持有，進行移動止盈，關注上方18500-20000壓力。

　　一、行情回顧

　　滬膠1705最高18450，最低13450，收于14040，環比漲3475點，漲幅23.8%。滬膠成交1366.6萬手，持倉量42萬手。滬膠月初突破前期平臺后一路上行，空頭抵御能力較弱，套利盤部分爆倉。目前主力換月的也在進行，同時交割庫老膠出清達到136380噸，老膠出清后極大的減輕的期貨庫的壓力。

　　圖1：滬膠1705走勢

　　資料來源：文華財經、國信期貨投資咨詢部

　　一、產業結構分析

　　1、產區供應維持平穩現貨跟漲節奏降溫

　　橡膠(20175, 120.00, 0.60%)產出端作為農產品具有明顯的季節性特征，且國內和泰國產區由于緯度不同也存在相應的時間差。今年國外產區開割之后天氣先后出現干旱及多雨情況，使得在開割面積略增的情況下，實際產出累計同比并沒有大的變化。南部作為泰國天然橡膠的主要產區，其種植面積約占泰國總種植面積的63%左右；從降雨量的統計情況來看，11月份降雨仍然較多，仍無任何結束信號。原料收購量雖增加緩慢，但工廠開工尚可維持前期水平，標膠生產情況穩定，開工率維持在8成左右，然而后期開工率繼續上升可能性較小。整體來看今年標膠產量有望持平或小幅超越去年水平，乳膠產量或基本與去年持平，而煙片膠產量或將繼續小幅下降。

　　圖2：泰國產區天氣及原料價格

　　資料來源：卓創資訊、國信期貨投資咨詢部

　　國內產區方面，云南西雙版納產區已陸續進入停割期，膠水產量已經很少。而且近日氣溫下降較快，基本已進入無膠階段。同時受價格大漲影響，膠農出售膠塊意愿不強，原料供應顯緊。對于囤貨意愿，不同工廠之間觀點存在分歧。此外，前期滬膠上漲后，膠水跟漲明顯，膠水價格高于膠塊1-2元/公斤，因此多數膠農賣膠水，囤膠塊者并不多。近部分工廠跟緬甸、老撾有替代指標計劃，多則1-2萬噸，少量千八百噸，這也為國內停割后，膠廠短期正常生產提供保障。由于對價格軌跡判斷存在困難，多數工廠避免承擔風險，僅有個別膠廠停割后會加工膠塊，工廠生產延遲至12月中下旬。

　　人民幣混合膠價格跟隨滬膠，本月高開高走，目前較10月底上漲3100元/噸，美金船貨價格以及青島保稅區美金膠現貨報價均反彈290美元/噸；由于現貨價格拉漲過快導致市場詢盤冷清，多數商家對高價接受度有限，近期成交稀少。青島保稅區庫存低位，且泰國正處供應高峰，進而進口情況良好，船貨活躍，青島保稅區庫存自今年2月以來首次出現上漲，其中天然橡膠上漲明顯；具體的，天膠5.54萬噸，合成膠3.04萬噸，復合膠0.51萬噸。預計下周，在外圍環境良好的情況下，仍存小漲預期。

　　圖3：青島保稅區庫存及增減情況

　　資料來源：wind、國信期貨投資咨詢部

　　2、輪胎漲價刺激終端提前消費開工同比有望維持正增長

　　10月份，國內重卡市場共約銷售各類車型6.74萬輛，比去年同期的4.52萬輛同比大幅增長49%，環比今年9月增長27%。這個49%的同比增幅，也打破了今年8月份銷量同比增長44%的最高增幅，創下了今年以來的月度漲幅新高。近期長三角部分地區甚至出現供不應求的情況。重卡市場持續高增長與2015年同期基數太低、房地產刺激、黃標車置換以及治超專項行動有關。

　　在重卡銷量猛增的帶動下，全鋼胎開工率打破去年的下滑局面，長時間保持高開工低庫存的良性狀態。當前雖然出口市場有所降溫，但是配套及內銷兩大市場的向好態勢亦給開工一定的支撐。山東地區輪胎企業全鋼胎開工率為70.1%，環比略漲0.1個百分點，同比上漲6.2個百分點。半鋼胎企業開工較上周小幅走高，大部分企業開工穩于偏高位態勢，僅個別企業略微提升，全年生產任務的沖刺、配套需求的增量以及出口市場穩定均為半鋼胎的開工提供強勁動力。近期國內輪胎企業半鋼胎開工率為73.8%，環比上漲0.3個百分點，同比上漲5.2個百分點。

　　圖4：子午線輪胎月度產量&輪胎開工率

　　資料來源：wind、國信期貨投資咨詢部

　　原料價格的大幅度波動帶動國內輪胎企業漲價風潮，目前漲價執行力尚未完全展開，經銷商觀望情緒濃厚，部分商家多根據自身情況庫存及銷售情況適量補庫。企業開工維持偏高位運行態勢，隨著終端需求的季節性淡化，12月開工或將呈現小幅走低的態勢。整體來看，當前原料價格的高位震蕩仍給國內輪胎市場繼續走高的預期，但終端需求疲軟的制約，短期內輪胎市場炒漲氣氛依然存在，但市場真正的上行仍需時日。

　　3、人民幣貶值抬升進口商品成本

　　除了產業供需緊平衡支撐膠價以外，人民幣不斷貶值也是未來刺激上漲的關鍵因素。目前人民幣已創出7年來新低。橡膠是典型的“兩頭在國外”的商品，一頭是供應由國外主導，人民幣貶值造成進口成本提高；另一頭是輪胎生產一半用于出口，橡膠終端需求也受到國外影響，顯然貶值是利于出口的，兩個因素疊加效應也可能對橡膠有利好支撐。

　　圖5：離岸人民幣走勢

　　資料來源：文華財經、國信期貨投資咨詢部

　　4、短期期價拉升過快期現結構背離嚴重

　　2014年后期貨品種間的同步性明顯，說明基本面作用在弱化，而外圍影響力互補增強。本輪上漲即為資金助推下的市場共振性趨勢。由于滬膠價格拉漲過快，導致期現價差出現較大偏離，吸引相應套利策略入場。一種方法是買混合膠拋期貨，等待價差回歸；另一種是在煙片套利窗口打開的當下，將煙片交到上期所做倉單交割利潤。雖然市場目前還處于慣性上漲的態勢，但后期一旦獲利較大的投機盤出現減倉，套利盤口會加快價格回歸的速度和力度，成為潛在的波動風險。

　　圖5：煙片和滬膠價差

　　資料來源：qinrex、國信期貨投資咨詢部

　　三、操作建議：

　　在去年全產業鏈虧損后，今年迎來強回歸，膠廠、貿易商和輪胎廠利潤均得到階段性改善。膠價底部已經確認，市場風險偏好回升的情況下，滬膠保持慣性上漲。但是短期急速拉漲已經偏離基本面，期現價差達到年內高點，同時煙片進口交割窗口打開，吸引新增套利盤口入場，未來不排除暴力回歸，做多風險在逐步增加。多單謹慎持有，進行移動止盈，關注上方18500-20000壓力。

　　國信期貨 賈敏