“出口削減”或舊事重提 膠價反彈高度有限

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 　根據(jù)彭博消息,泰國，印尼和馬來西亞代表計劃于6月17-18日討論穩(wěn)定膠價的舉措，“出口削減”或在其中，我們依然不看好此類計劃的執(zhí)行前景。從歷次保價協(xié)議的最終實施效果來看，短期基本都對膠價有一定提振，但長期來看保價協(xié)議對膠價的提振只是暫時的，后續(xù)反彈高度和持續(xù)時間還是取決于當(dāng)時的供需基本面。此類保價舉措基本是主產(chǎn)國在膠價持續(xù)低迷的壓力下被迫做出的勉強之舉，主產(chǎn)國嚴(yán)格執(zhí)行的意愿不強這一點始終未變。因此，即便后續(xù)主產(chǎn)國再次出臺“出口削減”相關(guān)的舉措，我們認(rèn)為得到嚴(yán)格執(zhí)行的概率也不大，執(zhí)行效果有限。

　　★短期供需基本面依然疲軟，或有繼續(xù)趨弱的可能

　　需求方面，短期我們?nèi)圆豢春幂喬ソK端需求，后續(xù)無論是替換胎還是配套胎的銷售狀況均不容樂觀。目前天膠在輪胎生產(chǎn)配料中的比較優(yōu)勢也已消退。庫存方面，青島保稅區(qū)天膠已經(jīng)接近滿庫，后續(xù)仍有天膠入庫計劃，區(qū)外貨物也較多，當(dāng)前庫存已經(jīng)超過15-16年同期，對膠價構(gòu)成持續(xù)壓制作用。此外上期所天膠庫存已處歷史高位。供給方面，6月主產(chǎn)國天膠產(chǎn)量較5月將繼續(xù)季節(jié)性增長。近期泰國雨水偏多對膠水產(chǎn)量的影響是暫時的，后續(xù)一旦天氣恢復(fù)正常，膠水產(chǎn)量將迅速增長，并且現(xiàn)階段雨水偏多實際上還有利于后續(xù)膠樹產(chǎn)膠。在無極端氣候發(fā)生的情況下，我們對后續(xù)主產(chǎn)國天膠產(chǎn)量增速維持樂觀。

　　★投資建議

　　若主產(chǎn)國出臺類似“出口削減”的保價舉措，短期或?qū)δz價構(gòu)成一定提振，但由于當(dāng)前供需基本面仍然疲軟，并且可能隨著主產(chǎn)國天膠產(chǎn)量的季節(jié)性增長有進一步趨弱的可能，從而對膠價反彈空間構(gòu)成壓制。因此即便后續(xù)膠價有所反彈，預(yù)計反彈高度也有限。1709主力合約或在【12000,14000】元/噸區(qū)間震蕩，建議投資者逢高沽空操作。

　　★風(fēng)險提示

　　主產(chǎn)區(qū)發(fā)生極端氣候。

　　1、“出口削減”或舊事重提，主產(chǎn)國執(zhí)行意愿不強始終未變

　　根據(jù)彭博消息，今日上午，泰國、印尼和馬來西亞相關(guān)代表計劃在6月17-18日會晤，討論穩(wěn)定天膠價格的舉措，其中“出口削減”或在被討論之列。近期膠價跌幅較大，“出口削減”讓市場看到了供給收縮的希望，從而也對今日天膠期價的反彈起到了一定推動作用。

　　“出口削減”并不陌生，16年就曾經(jīng)被實施過兩次。2016年2月，泰國、印尼和馬來西亞三國達(dá)成一致協(xié)議，計劃在3-8月間削減61.5萬噸的出口量，其中泰國承擔(dān)32.4萬噸的出口削減任務(wù)，印尼削減23.874萬噸，馬來西亞削減5.226萬噸。而后續(xù)的出口數(shù)據(jù)表明，除了馬來西亞較好地執(zhí)行了出口削減任務(wù)外，泰國和印尼均未能嚴(yán)格遵守之前的約定，尤其是泰國3-8月間的天膠出口量較15年反而增長了6%，而印尼的出口量雖有所削減，但力度也不及原先的約定值。

　　由于16年3-8月間主產(chǎn)國的出口削減情況并不理想，也未能推動膠價明顯上揚，因此在16年7月份時國際三方橡膠理事會（ITRC）與國際橡膠聯(lián)盟（IRCO）達(dá)成協(xié)議，延長于8月結(jié)束的“出口削減計劃”的實施期限。新的協(xié)議約定在2016年9-12月間繼續(xù)實施出口削減，期間泰國計劃削減約7.58萬噸的橡膠出口量，印尼削減0.935萬噸，馬來西亞由于前期執(zhí)行情況較好，不需要再執(zhí)行新的出口削減計劃。

　　雖然膠價自16年11月初開始呈現(xiàn)大幅上揚，但我們認(rèn)為與9-12月間實施的出口削減無關(guān)，主要是天膠需求端較前期發(fā)生明顯改善（具體可參見我們16年底發(fā)布的年度報告），再者9-12月間實施的出口削減力度也非常小，對收縮供給的作用是杯水車薪。去年延長實施出口削減計劃是主產(chǎn)國在當(dāng)時膠價持續(xù)低迷的壓力下被迫做出的勉強之舉，如此低的削減量也暴露出主產(chǎn)國內(nèi)心的不情愿，整體來看主產(chǎn)國執(zhí)行出口削減的意愿不強這一點始終未變。因此，即便后續(xù)主產(chǎn)國再次出臺“出口削減”相關(guān)的舉措，我們認(rèn)為得到嚴(yán)格執(zhí)行的概率也不大。

　　2、長期來看歷次保價協(xié)議對天膠供需基本面的實際影響有限

　　2000年至今，產(chǎn)膠國同盟共發(fā)起過八次聯(lián)合保價行動。第一次保價協(xié)議簽訂于2002年4月，在此之前天膠價格已經(jīng)持續(xù)了長時間的低迷狀態(tài)，主產(chǎn)國利益長期受損。第二次保價行動發(fā)起于2006年12月，當(dāng)時膠價距2006年5月的高點已經(jīng)下跌超過40%，價格短期內(nèi)的大幅下挫驅(qū)使幾大天膠主產(chǎn)國在減產(chǎn)惜售政策上趨于一致。2008年在金融危機的沖擊下膠價再次暴跌，為提振膠價，產(chǎn)膠國同盟再次召開會議計劃聯(lián)合減產(chǎn)。2011年之后，天膠價格開始進入長期下行通道，之后發(fā)起的五次聯(lián)合保價行動均是處于長期跌勢環(huán)境中產(chǎn)膠國同盟作出的無奈之舉。

　　從歷次聯(lián)合保價行動對膠價的影響結(jié)果來看，短期內(nèi)基本都對膠價起到了一定的提振作用，但提振主要源于市場對供給收縮的預(yù)期，而絕大多數(shù)時候各同盟國并不能完全遵循協(xié)議中的減產(chǎn)約定，或者在膠價走高后便單方面毀約，因此長期來看保價協(xié)議對膠價的提振作用只是暫時的，后續(xù)的反彈高度和持續(xù)時間還是取決于當(dāng)時的供需基本面。

　　3、短期供需基本面依然疲軟，或有繼續(xù)趨弱的可能

　　我們在之前的月度報告和調(diào)研報告中也反復(fù)提及，當(dāng)前天膠供需基本面依然疲弱，短期難見轉(zhuǎn)好跡象，或有繼續(xù)趨弱的可能。

　　需求方面，當(dāng)前國內(nèi)的全鋼胎開工率仍然低于2014-16年同期水平。值得注意的是，與往年情況有所不同，今年許多輪胎企業(yè)借“五一”假期停產(chǎn)檢修，且停產(chǎn)周期略長。往年輪胎企業(yè)在“五一”假期出現(xiàn)停產(chǎn)檢修的情況較少，但今年這種情況有所轉(zhuǎn)變。根據(jù)我們了解到的資訊，今年“五一”輪胎廠停產(chǎn)檢修的原因主要是成品庫存壓力較大疊加終端銷售市場表現(xiàn)平淡。短期內(nèi)我們?nèi)圆豢春幂喬サ慕K端需求，后續(xù)無論是替換胎還是配套胎的銷售狀況均不容樂觀。一方面，重卡市場增長已經(jīng)開始呈現(xiàn)后勁不足的跡象，我們判斷后續(xù)無論是治超新政還是基建投資對重卡產(chǎn)銷的提振作用均或?qū)⒅饾u走弱，重卡產(chǎn)銷難現(xiàn)前期高增速，從而不利于配套胎的需求增長；另一方面，去年9月開始實施的治超新政本身會延長替換胎的生命周期，不利于提升替換胎的消耗量。整體來看，短期內(nèi)全鋼胎的銷售狀況不容樂觀，輪胎廠后續(xù)開工也將繼續(xù)受到壓制。

　　除了輪胎廠使用的標(biāo)準(zhǔn)膠需求不振外，我國的乳膠需求也不容樂觀。國內(nèi)乳膠市場需求變差主要源于雄安新區(qū)的戰(zhàn)略規(guī)劃，雄安地區(qū)原是國內(nèi)氣球生產(chǎn)的主要區(qū)域之一，進口的乳膠占中國乳膠進口總量的20%。目前大量的氣球廠關(guān)閉，該部分乳膠需求量基本被削減。

　　此外，值得注意的是，目前天膠與合成膠的價格倒掛現(xiàn)象已經(jīng)消失，從而將導(dǎo)致天膠在輪胎生產(chǎn)配料中的比較優(yōu)勢消退。由于國內(nèi)許多中小規(guī)模的民營輪胎企業(yè)在平時都備有2-3套配方，一旦天膠與合成膠的比價關(guān)系發(fā)生明顯變化，輪胎廠將根據(jù)市場行情迅速切換配方以降低成本。因此，整體來看，目前天膠較合成橡膠的價格優(yōu)勢消退將不利于天膠需求端的增長。

　　由于需求不振，雖然進口增速已經(jīng)明顯下降，但保稅區(qū)天膠出庫較少，目前已經(jīng)接近滿庫狀態(tài)，后續(xù)仍有天膠入庫計劃，區(qū)外貨物也較多，短期內(nèi)這些天膠庫存難以消化，預(yù)計保稅區(qū)庫存易升難降，當(dāng)前庫存已經(jīng)超過15-16年同期，對膠價構(gòu)成持續(xù)壓制作用。除保稅區(qū)庫存高企外，上期所天膠庫存已經(jīng)處于歷史高位，超過去年9月合約交割前的水平，如此高的期貨庫存水平也對1709合約構(gòu)成明顯壓制。

　　供給方面，根據(jù)季節(jié)性規(guī)律，6月主產(chǎn)國天膠產(chǎn)量較5月將繼續(xù)環(huán)比增長。雖然5月泰國南部雨水偏多，造成原料緊缺，但雨水對膠水產(chǎn)量的影響是暫時的，后續(xù)一旦天氣恢復(fù)正常，膠水產(chǎn)量也將迅速增長，并且現(xiàn)階段雨水偏多實際上還有利于后續(xù)膠樹產(chǎn)膠。整體來看，在無極端氣候發(fā)生的情況下，我們對后續(xù)主產(chǎn)國天膠產(chǎn)量增速依然維持樂觀。

　　目前泰國國內(nèi)由于原料緊缺，成品膠庫存壓力不大，現(xiàn)階段庫存壓力主要集中在了貿(mào)易環(huán)節(jié)（中國保稅區(qū)），由于終端需求疲弱，預(yù)計該部分現(xiàn)貨庫存短期也難以消化，短期天膠供需面頹勢難改，并且可能隨著后續(xù)泰國天氣的轉(zhuǎn)好，供給端壓力進一步凸顯，從而使得膠價有進一步下探的空間，

　　4、投資建議

　　根據(jù)彭博消息，泰國、印尼和馬來西亞代表計劃于6月17-18日討論穩(wěn)定膠價的舉措，“出口削減”或在其中。后續(xù)“出口削減計劃”或?qū)⑴f事重提，但我們依然不看好此類計劃的執(zhí)行前景。從歷次保價協(xié)議的最終實施效果來看，短期內(nèi)基本都對膠價起到了一定的提振作用，但提振主要源于市場對供給收縮的預(yù)期，而絕大多數(shù)時候各同盟國并不能完全遵循協(xié)議中的減產(chǎn)約定，或者在膠價走高后便單方面毀約，因此長期來看保價協(xié)議對膠價的提振作用只是暫時的，后續(xù)的反彈高度和持續(xù)時間還是取決于當(dāng)時的供需基本面。整體來看，此類保價舉措基本是主產(chǎn)國在膠價持續(xù)低迷的壓力下被迫做出的勉強之舉，主產(chǎn)國嚴(yán)格執(zhí)行的意愿不強這一點始終未變。因此，即便后續(xù)主產(chǎn)國再次出臺“出口削減”相關(guān)的舉措，我們認(rèn)為得到嚴(yán)格執(zhí)行的概率也不大。

　　當(dāng)前的供需基本面依然疲軟，并有繼續(xù)趨弱的可能。需求方面，當(dāng)前國內(nèi)全鋼胎開工率仍然低于14-16年同期水平。短期內(nèi)我們?nèi)圆豢春幂喬サ慕K端需求，后續(xù)無論是替換胎還是配套胎的銷售狀況均不容樂觀。此外，目前天膠與合成膠的價格倒掛現(xiàn)象已經(jīng)消失，從而也導(dǎo)致天膠在輪胎生產(chǎn)配料中的比較優(yōu)勢消退。除了輪胎廠使用的標(biāo)準(zhǔn)膠需求不振外，我國的乳膠需求也由于雄安新區(qū)的戰(zhàn)略規(guī)劃被削減很多。

　　庫存方面，當(dāng)前青島保稅區(qū)天膠已經(jīng)接近滿庫狀態(tài)，后續(xù)仍有天膠入庫計劃，區(qū)外貨物也較多，短期內(nèi)這些天膠庫存難以消化，當(dāng)前庫存已經(jīng)超過15-16年同期，對膠價構(gòu)成持續(xù)壓制作用。除保稅區(qū)庫存高企外，上期所天膠庫存已經(jīng)處于歷史高位。供給方面，根據(jù)季節(jié)性規(guī)律，6月主產(chǎn)國天膠產(chǎn)量較5月將繼續(xù)環(huán)比增長。雖然5月泰國南部雨水偏多，但雨水對膠水產(chǎn)量的影響是暫時的，后續(xù)一旦天氣恢復(fù)正常，膠水產(chǎn)量也將迅速增長，并且現(xiàn)階段雨水偏多實際上還有利于后續(xù)膠樹產(chǎn)膠。在無極端氣候發(fā)生的情況下，我們對后續(xù)主產(chǎn)國天膠產(chǎn)量增速依然維持樂觀。

　　整體來看，若后續(xù)主產(chǎn)國出臺類似于“出口削減”的保價舉措，短期內(nèi)或?qū)δz價構(gòu)成一定提振，但由于當(dāng)前供需基本面仍然疲軟，并且可能隨著主產(chǎn)國天膠產(chǎn)量的季節(jié)性增長有進一步趨弱的可能，從而對膠價的反彈空間構(gòu)成壓制。因此即便后續(xù)膠價有所反彈，預(yù)計反彈高度也有限。1709主力合約或在【12000,14000】元/噸區(qū)間震蕩，建議投資者逢高沽空操作。

　　5、風(fēng)險提示

　　主產(chǎn)國極端氣候發(fā)生。